hits

september 2009

Seierherrene vender tilbake

Om ikke annet har finanskrisen synliggjort behovet for en gjennomgang av finans- og konomifaget. N melder motstanderne mot gamle doktriner seg i kampen for nye fagretninger.

Den siste uken brakte med seg ikke mindre enn to kommentarartikler i Dagens Nringsliv hvor konomifagets utilstrekkelighet belyses. I «konomene og finanskrisen», av professor Hilde C. Bjrnland, rper forfatteren at hun heller til vektlegge empirien fremfor tro «fullt og fast p dagens teori». Professor Kalle Moene skriver i «Falske forestillinger» at «tendensene til visuell agnosi trives best i en situasjon med monolittisk enighet» (agnosi er et sykdomstegn som innebrer svikt i evnen til tolke sanseinntrykk, og kan opptre ved eksempelvis demens eller hjerneskade eller -sykdom).

Moenes antydninger om konomenes hang til opptre med skylapper og i flokk illustreres indirekte i Agnar Sandmos «Samfunnskonomi - en idéhistorie». Da boken ble utgitt for bare tre r siden, ble den tatt i mot med begeistring av bde fagpressen og akademia, jf. denne lenken. Det spesielle med Sandmos bok er at den knapt inneholdt ett ord om en fremvoksende fagretning innen konomifaget, hvor atferd og empiri spiller en strre rolle enn i det tradisjonelle konomifaget. Tvert om tolket Sandmo den stadig mer utbredte enigheten blant konomer om konomiens sammenhenger som en triumf for faget.

Bjrnland og Moenes ransakelse av konomifaget er et ekko av en debatt som brer om seg ellers i verden. Vinneren av Nobels minnepris i konomi fra 2008, Paul Krugman, er blant de tydeligste kritikerne av konomifaget. Han bruker aktivt en spalte i The New York Times til markedsfre sine idéer, se for eksempel denne lenken.

Kritikken mot konomi- og finansfaget kommer ogs via uventet hold, som for eksempel nr Eugene Fama - én av verdens viktigste nlevende finansakademikere - ganske enkelt slutter undervise i faget corporate finance. Beslutningen om snu ryggen til et av de mest populre finansfagene, kom etter at Fama, sammen med Kenneth R. French, for et par r siden konkluderte med at feilprising av aktiva kan vedvare lengre enn tradisjonell konomisk teori tilsier. Konklusjonen gjr det dermed vanskelig si noe presist om kapitalkostnaden, som er en viktig byggeblokk i finans.

N som finanskrisen er et faktum og finans- og konomifaget str overfor en revurdering, er det som om kritikerne av det tradisjonelle faget med ett er i flertall. Det jeg undres over, er hvor mange av disse kritikerne var i 2006, 1996, 1986 eller i 1946. Et déjà vu i forhold til krigfring er kanskje ikke helt tilfeldig, all den tid det gang p gang viser seg at antallet medlemmer i motstandsbevegelsen alltid er hyest nr krigen er over.

Eugene Fama har nok bde akademisk og ikke minst finansiell pondus til kutte bndene til et av finansfagene uten se seg tilbake. For de aller fleste finansprofessorer er hverdagen annerledes, og derfor fortsetter man stort sett late som om finanskrisen og den voksende debatten ikke er et tema. Kapitalverdimodellen, likevektsmodeller og rasjonelle aktrer vil med andre ord fortsatt utgjre hverdagen til konomistudenten. Derfor blir det spennende se i hvilken grad professorer, som n har meldt seg til motstandsstyrken, bare er teoretikere eller klassiske akademikere.

Til sist kan jeg ikke dy meg for sitere Wesley Clair Mitchells (1874-1948) «Business Cycles» fra 1913, hvor den klassiske konjunkturanalysens far skriver flgende (se ogs denne lenken):

«One who turns from reading economic theory to reading business history is forcibly impressed by the artificiality of all assumptions of a «static» or even a «normal» condition in economic affairs».

Det er med andre ord lovlig sent for akademia ta inn over seg empirien hundre r senere. Jeg tar kanskje ikke helt feil hvis jeg hevder at de fleste virkelige seierherrene for et bedre konomifag for lengst ligger i graven?

Nr idéen blir mlet

Har religion, sosialisme og det tradisjonelle konomifaget noen likhetstrekk? Jeg synes religion og sosialisme alltid har vrt fascinerende fordi begge deler forteller en hel del om menneskenaturen. I religionen setter mange mennesker sin lit til sprsml som det er umulig besvare, og sosialismen fortsetter tiltrekke seg tilhengere til tross for at all empiri taler mot denne styringsformen. I hvilken sammenheng kommer konomifaget inn her?

Mennesket har alltid kjempet kjempet mot elementene, og det uforutsigbare er en naturlig del av livet. Tanken p at vi, eller en hyere makt, ikke har noen som helst kontroll over livene vre, er tung bre for mange. Uten ta stilling til gudssprssmlet som sdan, er det uten tvil slik at religioner kan gjre livet enklere for mange fordi religionen bringer orden inn i kaos for religise.

Richard Dawkins er blant verdens mest kjente religionskritikere. Han og andre gr imidlertid, slik jeg ser det, skoene av seg nr de tilskriver mye av verdens elendighet til religonene. Mye urett er gjort i religionenes navn, men er det sikkert at det er religionene i seg selv som er drivkraften?

Sosialismen er etter min oppfatning bare nok et forsk p bringe orden inn i kaos. Der hvor det er urettferdighet og skjevfordeling, kommer sosialismen inn som frelsen mot den harde hverdagen. I praksis har sosialismen blitt utfrt p en mte hvor man detaljstyrer seg mot et skinnende ml. All empiri tilsier imidlertid at sosialismen forblir en spennende idé om likhet, mens erfaringene forteller oss at forsket p kontrollere kaos ender opp med et drligere resultat enn om man godtar mer kaos.

Bde religion og sosialisme er eksempler p menneskers behov for strekke seg mot et hyere ml hvor det er orden som regjerer og ikke kaos. At det ofte gr veldig galt p veien dit, sier vel mer om menneskers natur enn innholdet i religionen eller den politiske retningen?

konomifaget og mten konomi og finans utfres p, minner om religion og sosialisme p den mten at s mange av fagets fremste har som ml komme i ml med en teori eller modell for alt - hvor mlet naturligvis er etablere orden i kaos. godta kaos og innse at man i vr tid sannsynligvis ikke vil vre i stand til forst helheten i en kompleks materie som et samfunn, har ikke vrt karrierefremmende blant akademikere i konomi og finans. Mlet om full kontroll - om det s betyr at man lukker ynene for menneskets faktiske atferd - har ftt overskygge fagets praktiske verdi. Finanskrisen fra 2007 til 2009 kan derfor bli den frste anledningen til ta et oppgjr med det gjeldende konomifagets besnrende, men farlige ideal om full kontroll av helheten gjennom styring og forstelse av de mange komplekse enkeltkomponentene i konomien.

Kanskje vil nkkelen til et bedre konomi- og finansfag vre at man godtar kaos og at modeller ikke er egnet til gi et treffsikkert helthetsbilde - spesielt ikke om sammenhenger som strekker seg flere r ut i tid. Hittil har konomi- og finansfaget vrt mer kjennetegnet av den opphyde mlsetningen om full kontroll, men resultatet har dermed endt opp med at faget p flere mter minner mer om en religion enn en akademisk retning.

Seierherrene vender tilbake

Om ikke annet har finanskrisen synliggjort behovet for en gjennomgang av finans- og konomifaget. N melder motstanderne mot gamle doktriner seg i kampen for nye fagretninger.


Den siste uken brakte med seg ikke mindre enn to kommentarartikler i Dagens Nringsliv hvor konomifagets utilstrekkelighet belyses. I konomene og finanskrisen, av professor Hilde C. Bjrnland, rper forfatteren at hun heller til vektlegge empirien fremfor tro fullt og fast p dagens teori. Professor Kalle Moene skriver i Falske forestillinger at tendensene til visuell agnosi trives best i en situasjon med monolittisk enighet (agnosi er et sykdomstegn som innebrer svikt i evnen til tolke sanseinntrykk, og kan opptre ved eksempelvis demens eller hjerneskade eller -sykdom).

Moenes antydninger om konomenes hang til opptre med skylapper og i flokk illustreresindirektei Agnar Sandmos Samfunnskonomi- en idhistorie. Da boken ble utgitt for bare tre r siden, ble den tatt i mot med begeistring av bde fagpressen og akademia, jf. denne lenken. Det spesielle med Sandmos bok er at den knapt inneholdt ett ord om en fremvoksende fagretning innen konomifaget, hvor atferd og empiri spiller en strre rolle enn i det tradisjonelle konomifaget. Tvert om tolket Sandmo den stadig mer utbredte enigheten blant konomer om konomiens sammenhenger som en triumf for faget.

Bjrnland og Moenes ransakelse av konomifaget er et ekko av en debatt som brer om seg ellers i verden. Vinneren av Nobels minnepris i konomi fra 2008, Paul Krugman, er blant de tydeligste kritikerne av konomifaget. Hanbruker aktivt en spalte i The New York Times til markedsfre sine ider, se for eksempel denne lenken.

Kritikken mot konomi- og finansfaget kommer ogs via uventet hold, som for eksempel nr Eugene Fama - n av verdens viktigste nlevende finansakademikere - ganske enkelt slutter undervise i faget corporate finance. Beslutningen om snu ryggen til et av de mest populre finansfagene, kom etter at Fama, sammen med Kenneth R. French, for et par r siden konkluderte med at feilprising av aktivakan vedvare lengre enn tradisjonell konomisk teori tilsier. Konklusjonen gjr det dermed vanskelig si noe presist om kapitalkostnaden, som er en viktig byggeblokk i finans.

N som finanskrisener et faktum og finans- og konomifaget str overfor en revurdering, er det som om kritikerne av det tradisjonelle faget med ett er i flertall. Det jeg undres over, er hvor mange av disse kritikerne var i 2006, 1996, 1986 eller i 1946.Et dj vui forhold til krigfring er kanskje ikke helt tilfeldig,all den tiddet gang p gang viser seg at antallet medlemmer i motstandsbevegelsen alltid er hyest nr krigen er over.

Eugene Fama har nok bde akademisk og ikke minst finansiell pondus til kutte bndene til et av finansfagene uten se seg tilbake. For de aller fleste finansprofessorer er hverdagen annerledes, og derfor fortsetter man stort sett late som om finanskrisen og den voksende debatten ikke er et tema. Kapitalverdimodellen, likevektsmodeller og rasjonelle aktrer vil med andre ord fortsatt utgjre hverdagen til konomistudenten. Derfor blir det spennende se i hvilken grad professorer, som n har meldt seg til motstandsstyrken, bare er teoretikere eller klassiske akademikere.

Til sist kan jeg ikke dy meg for sitere Wesley Clair Mitchells (1874-1948) Business Cycles fra 1913,hvor den klassiske konjunkturanalysens far skriver flgende (se ogs denne lenken):
One who turns from reading economic theory to reading business history is forcibly impressed by the artificiality of all assumptions of a "static" or even a "normal" condition in economic affairs.
Det er med andre ord lovlig sent for akademia ta inn over seg empirien hundre r senere. Jeg tar kanskje ikke helt feil hvis jeg hevder at de fleste virkelige seierherrene for et bedre konomifag for lengst ligger i graven?


Nr iden blir mlet
Har religion, sosialisme og det tradisjonelle konomifaget noen likhetstrekk? Jeg synes religion og sosialisme alltid har vrt fascinerende fordi begge deler forteller en hel del om menneskenaturen. I religionen setter mange mennesker sin lit til sprsml som det er umulig besvare, og sosialismen fortsetter tiltrekke seg tilhengere til tross for at all empiri taler mot denne styringsformen. I hvilken sammenheng kommer konomifaget inn her?

Mennesket har alltid kjempet kjempet mot elementene, og det uforutsigbare er en naturlig del av livet. Tanken p at vi, eller en hyere makt, ikke har noen som helst kontroll over livene vre, er tung bre for mange. Uten ta stilling til gudssprssmlet som sdan, er det uten tvil slik at religioner kan gjre livet enklere for mange fordi religionen bringer orden inn i kaos for religise.

Richard Dawkins er blant verdens mest kjente religionskritikere. Han og andre gr imidlertid, slik jeg ser det, skoene av seg nr de tilskriver mye av verdens elendighet til religonene. Mye urett er gjort i religionenes navn, men er det sikkert at det er religionene i seg selv som er drivkraften?

Sosialismen er etter min oppfatning bare nok et forsk p bringe orden inn i kaos. Der hvor det er urettferdighet og skjevfordeling, kommer sosialismen inn som frelsen mot den harde hverdagen. I praksis har sosialismen blitt utfrt p en mte hvor man detaljstyrer seg mot et skinnende ml. All empiri tilsier imidlertid at sosialismen forblir en spennende id om likhet, mens erfaringene forteller oss at forsket p kontrollere kaos ender opp med et drligere resultat enn om man godtar mer kaos.

Bde religion og sosialisme er eksempler p menneskers behov for strekke seg mot et hyere ml hvor det er orden som regjerer og ikke kaos. At det ofte gr veldig galt p veien dit, sier vel mer om menneskers natur enn innholdet i religionen eller den politiske retningen?

konomifaget og mten konomi og finans utfres p, minner om religion og sosialisme p den mten at s mange av fagets fremste har som ml komme i ml med en teori eller modell for alt - hvor mlet naturligvis er etablere orden i kaos. godta kaos og innse at man i vr tid sannsynligvis ikke vil vre i stand til forst helheten i en kompleks materie som et samfunn, har ikke vrt karrierefremmende blant akademikere i konomi og finans. Mlet om full kontroll - om det s betyr at man lukker ynene for menneskets faktiske atferd -har ftt overskygge fagets praktiske verdi. Finanskrisenfra 2007 til 2009 kan derfor bli den frste anledningen til ta et oppgjr med det gjeldende konomifagets besnrende, men farlige ideal om full kontroll av helheten gjennom styring og forstelse av de mange komplekse enkeltkomponentene i konomien.

Kanskje vil nkkelen til et bedre konomi- og finansfag vre at man godtar kaos og at modeller ikke er egnet til gi et treffsikkert helthetsbilde -spesielt ikke om sammenhenger som strekker seg flere r ut i tid. Hittil har konomi- og finansfaget vrt mer kjennetegnet av den opphyde mlsetningen om full kontroll, men resultatet har dermed endt opp med at faget p flere mter minner mer om en religion enn en akademisk retning.

Mr. Market om inflasjon og vekst

Markedet i USA har mistet helt troen p rentehevinger i 2009. Man m ut i andre halvr 2010 for finne en sterk overbevisning om innstramninger fra Federal Reserve.

I sommer var markedet helt overbevist om at den amerikanske sentralbanken ville heve renten i januar eller mars 2010. De siste ukene har futuresmarkedet i Fed-Fundskontrakter snudd i synet p risikoen for hevinger fra Federal Reserve.

Grafen ovenfor illustrerer futuresmarkedets implisitte vurdering av sannsynligheten for en renteheving i USA innen den 28. april 2010. I sommer ans markedet det som helt sikkert at en renteheving ville komme, men n tror de samme markedsaktrene at sannsynligheten er mellom 25 og 30 prosent for en heving innen utgangen av april.

Samtidig som rentemarkedet i verdens strste konomi har blitt mer avslappet i til en mer innstrammende pengepolitikk, er det lite som tyder p at markedet har mistet troen p konomisk vekst. Verdensindeksen for aksjer, MSCI World, endte fredag p en ny syklisk toppnotering og signaliserer dermed at aksjemarkedsaktrene enn ikke ser for seg en topp i veksttakten. Med tanke p at samtlige av 42 aksjemarkeder i hele verden for tiden ligger over 200 dagers glidende snitt, et vanlig uttrykk for den primre trenden i markedet, forteller bredden oss at det ikke bare er ett marked eller én region som drar aksjelasset.

Federal Reserve har historisk reagert med rentehevinger nr inflasjonen kommer p bred front. Snn sett kan vekstsignalene fra aksjemarkedet kombinert med rentemarkedets syn p sannsynligheten for rentehevinger gi oss en pekepinn p hva Mr. Market tror om det konomiske regimet vi befinner oss i. For min del ser det ut som om markedet fortsatt er p det sporet hvor hyere vekst prises inn, samtidig som inflasjonen enn ikke har bitt seg fast. Et konomisk regime som preges av tiltakende veksttakt og fravr av et bredt inflasjonspress, har historisk vrt det beste for aksjemarkedet.

Hvis vi ser p hva det er som utvikler seg best i markedet, kan vi underske sektorutviklingen i amerikanske aksjer, representert ved S&P 500. Normalt er det finans, industri, IT, konsumsyklisk og materialer som gjr det best av aksjesektorene nr man har med tiltakende vekst og avtakende inflasjon gjre. Siden den 9. mars 2009, som er det sykliske bunnpunktet i verdensindeksen og S&P 500, har de fem nevnte sektorene gitt en snittavkastning p 82 prosent, mens de fem vrige, mer defensive sektorene har steget med i snitt 29 prosent. Samtlige av de fem ovennevnte, sykliske sektorene har gjort det minst dobbelt s bra som de fem mer defensive sektorene.

Ledende indikatorer for bde vekst og inflasjon sttter opp om Mr. Markets syn p de to grunnleggende markedsdriverne. Det siste halvrets kapitalmarkedsutvikling har med andre ord fulgt et mnster vi har sett i 100 r. Mest overrasket over Mr. Markets atferd er derfor bare den som ikke vil lre av historien.

Mr. Market om inflasjon og vekst

Markedet i USA har mistet helt troen p rentehevinger i 2009. Man m ut i andre halvr 2010 for finne en sterk overbevisning om innstramninger fra Federal Reserve.

I sommer var markedet helt overbevist om at den amerikanske sentralbanken ville heve renten i januar eller mars 2010. De siste ukene har futuresmarkedet i Fed-Fundskontrakter snudd i synet p risikoen for hevinger fra Federal Reserve.


Grafen ovenfor illustrerer futuresmarkedets implisitte vurdering av sannsynligheten for en renteheving i USA innen den 28. april 2010. I sommer ans markedet det som helt sikkert at en renteheving ville komme, men n tror de samme markedsaktrene at sannsynligheten er mellom 25 og 30 prosent for en heving innen utgangen av april.

Samtidig som rentemarkedet i verdens strste konomi har blitt mer avslappet i til en mer innstrammende pengepolitikk, er det lite som tyder p at markedet har mistet troen p konomisk vekst. Verdensindeksen for aksjer, MSCI World, endte fredag p en ny syklisk toppnotering og signaliserer dermed at aksjemarkedsaktrene enn ikke ser for seg en topp i veksttakten. Med tanke p at samtlige av 42 aksjemarkeder i hele verden for tiden ligger over 200 dagers glidende snitt, et vanlig uttrykk for den primre trenden i markedet, forteller bredden oss at det ikke bare er ett marked eller n region som drar aksjelasset.

Federal Reserve har historisk reagert med rentehevinger nr inflasjonen kommer p bred front. Snn sett kan vekstsignalene fra aksjemarkedet kombinert med rentemarkedets syn p sannsynligheten for rentehevinger gi oss en pekepinn p hva Mr. Market tror om det konomiske regimet vi befinner oss i. For min del ser det ut som om markedet fortsatt er p det sporet hvor hyere vekst prises inn, samtidig som inflasjonen enn ikke har bitt seg fast. Et konomisk regime som preges av tiltakende veksttakt og fravr av et bredt inflasjonspress, har historisk vrt det beste for aksjemarkedet.

Hvis vi ser p hva det er som utvikler seg best i markedet, kan vi underske sektorutviklingen i amerikanske aksjer, representert ved S&P 500. Normalt er det finans, industri, IT, konsumsyklisk og materialer som gjr det best av aksjesektorene nr man har med tiltakende vekst og avtakende inflasjon gjre. Siden den 9. mars 2009, som er det sykliske bunnpunktet i verdensindeksen og S&P 500, har de fem nevnte sektorene gitt en snittavkastning p 82 prosent, mens de fem vrige, mer defensive sektorene har steget med i snitt 29 prosent. Samtlige av de fem ovennevnte, sykliskesektorene har gjort det minst dobbelt s bra som de fem mer defensive sektorene.

Ledende indikatorer for bde vekst og inflasjon sttter opp om Mr. Markets syn p de to grunnleggende markedsdriverne. Det siste halvrets kapitalmarkedsutvikling har med andre ord fulgt et mnster vi har sett i 100 r. Mest overrasket over Mr. Markets atferd er derfor bare den som ikke vil lre av historien.

P vei mot dommedag

Veien mot hyere aksjekurser er brolagt med bekymringer. Skal vi tro ledende forskere, er dommedag rykket nrmere enn p mange r.

De siste ukene har jeg belyst konjunkturanalysen, bde her, her, og her. Mange finner seg ikke helt til rette i det begrepsapparatet som er relevant for den sykliske analysen av konomisk vekst og inflasjon. Jeg sitter igjen med et inntrykk av at enkelte mener denne typen analysen mister helhetsbildet fordi det er en del strre, overgripende trekk ved dagens samfunn som ikke fanges opp av en slik begrenset analyse.

Ved sette ting p spissen, kan man gjennom absurde sammenlikninger likevel f frem et poeng. George Orwell gjorde det p brilliant vis i Animal Farm, som handler om alt annet enn dyr.

For over 60 r siden kom forskere ved University of Chicago, som utga Bulletin of the Atomic Scientists, p iden lage en dommedagsklokke. Dommedagsklokken s dagens lys i 1947 og viser p symbolsk vis hvor mange minutter det er igjen til midnatt, eller dommedag. Dommedagsklokken har gjerne blitt forbundet med risikoen for en utslettende atomkrig, men i nyere tid har den ogs ftt i oppgave fange opp dommedagsrisiko forbundet med miljkatastrofer samt nye hyteknologiske vpen og ulykker.

Det er vanskelig for mange i dag forestille seg hvilket fokus det var p atomkrig og frykten for dommedag for noen tir siden. Dommedagsklokken hadde for min del gtt helt i glemmeboken, og det var filmen Watchmen (2009), som er basert p tegneserien med samme navn, som frisket opp hukommelsen.

Fascinasjonen over at det gr an glemme noe s viktig som dommedagsklokken, fikk meg til ske p Wikipedia etter informasjon om den tikkende klokken. For det frste ser jeg at Bulletin of the Atomic Scientists fortsatt oppdaterer klokken. For det andre ser jeg at klokken har tikket bde opp og ned siden sist jeg hrte om den p 1980-tallet eller tidlig 1990-tall. Kan vi lre noe av dommedagsklokken?

Det frstesom slr en, erat ledende vitenskapsmenns vurdering av fremtidsutsiktene ikke er konstant. De endrer mening hele tiden, jf. grafen nedenfor som viser aksjemarkedet ved S&P 500-indeksen i forhold til dommedagsklokken. Venstre y-akse viser S&P 500-utviklingen, mens hyre y-akse viser antall minutter fr dommedag. Den bl linjen illustrerer S&P 500, mens den svarte representerer antall minutter fr dommedag.

I lpet av de mer enn 60 rene siden dommedagsklokken s dagens lys, er klokken i dag omtrent den samme som rett etter Den andre verdenskrig. I mellomtiden har vi hatt hopp bde opp og ned. Aksjemarkedet, som representerer markedets tro p fremtidig verdiskaping, har ogs hatt sine krumspring. I sum er aksjeverdiene i dag likevel verdt langt mer enn i 1947. I 1997 viste dommedagsklokken 14 minutter fr midnatt, noe som iflge atomforskernerepresenterte relativt lyse utsikter i forhold til historikken. Siden 1997 har det imidlertid vrt drlig avkastning i aksjemarkedet, s vitenskapsmennenes syn p fremtiden var ikke mye verdt for en aksjeinvestor p leit etter svar i mrket for ti til 12 r siden.

Man kan anfre til vitenskapsmennes unnskyldning at de ikke holder p med aksjeanalyse og at dommedagsklokken snn sett er irrelevant for aksjemarkedet. Det er imidlertid vanskelig avfeie en eventuell dommedags betydning for aksjemarkedet, s illustrasjonen er kanskje ikke helt p jordet likevel.

Det er nr vi gr fra vitenskapsmennenes dommedagsanalyse, som fanger opp det ultimate sprsmlet om hvor langt vi str fra avgrunnen, til den avgrensede konjunkturanalysen, at vi kan skimte poenget med snevre inn aksjemarkedsanalysen. Dommedagsanalysen inneholder all relevant informasjon om en eventuelt fatal slutt p verdenshistorien, mens den sykliske konjunkturanalysen utelukkende inneholder informasjon om neste vendepunkt i veksttakten eller inflasjonen. Spennet er enormt mellom atomforskernes altomfattende storbildeanalyse og den smale konjunkturanalysen.

Nr den sykliske konjunkturanalysen, basert p NBERs snevre begrepsapparat, kritiseres for miste det store bildet, sitter jeg igjen med sprsmlet om hvor den utvidede analysen skal slutte. Hvor mye informasjon skal man legge inn i analysen og hvordan skal denne struktureres? Legger man inn alt, havner man omtrent der hvor atomforskerne befinner seg, eller?

Et minimum av vitenskapelig tilnrming til markedsanalysen krever at man m systematisere data for teste noen hypoteser. Dette har tidligere ftt meg til avfeie eksempelvis markedsprising som et verkty for markedsaktrer som nsker gjre tilpasninger over et kortere perspektiv enn 15 til 25 r; i denne kommentaren tar jeg opp dette poenget. Markedsprising faller snn sett inn i den delen av markedsanalysen som tar for seg det store bildet. Det store bildet er imidlertid lite relevant for hva som befinner seg rundt svingen, men mer relevant for hva som befinner seg bak alle bakker, berg og sjer. Jeg er redd for at jo mer man drar inn av relevant informasjon om det store bildet, desto strre er risikoen for at man i beste fallm vente i tir for se resultatet av analysen. I mellomtiden har det vrt mange muligheter og feller, og all erfaring tilsier at de frreste klarer tenke konsistent i tir av gangen nr de plasserer kapital i markedet.

2008 vi bli husket som det ret hvor finanskrisen rammet hele verden. Gjeldssituasjonen bde i USA og ellers i verden er analysert og i dag er de fleste enige om at kredittskvis er det mest dekkende ordet for beskrive fjorret. Jeg er imidlertid fristet til sprre n gang til om hvilken krise vi nettopp har gtt gjennom, og om kreditt er dekkende for beskrive 2008.


Grafen ovenfor viser utviklingen i strrelsen p det amerikanske kredittmarkedet i forhold til BNP, fra 1922 til i dag. Fordi vi har gjre med to bevegelige strrelser, blir den historiske sammenlikningen relevant. Kredittmarkedet i USA har aldri vrt strre i forhold til konomien enn i dag, og utgjr snart fire ganger strrelsen p BNP - hvis utviklingen fortsetter. Er det n enkelt graf som oppsummerer gjeldskrisen, er det kanskje denne.

Problemet blir tidfeste nr gjelden vokste USA over hodet. Allerede p midten av 1990-tallet ndde forholdstallet mellom kreditt og BNP i USA et niv vi knapt hadde sett fr. Skulle man ha solgt aksjer da? Kanskje ikke helt tilfeldig s var det fra nettopp midten av 1990-tallet av at prisingen av amerikanske aksjer ndde niver vi aldri hadde sett maken til. Det tok imidlertid fem r fr aksjeboblen brast. Fra 2002 til 2007 gikk amerikanske aksjer s inn i det som var det tredje lengste aksjerallyet siden 1900. I hele perioden kte gjelden, med like jevn takt som en klokke. Dataene jeg viser til, var lett tilgjengelig for alle, men knapt noen klarte utnytte informasjonen til egen gevinst.

I ettertid fremstr alt i et krystallklart lys, men underveis viser historien oss gang p gang at vi ikke evner fange opp de relevante trdene underveis. Nettopp fordi jeg vet at det er s f trder jeg klarer fange opp i kampens hete, har jeg valgt fokusere p dem jeg kan f tak i. Hvis man vet at mannen mistet lommeboka i mrket, har det ingen hensikt lete etter den under lyktesolpen. Hvis man imidlertid ikke vet hvor mannen mistet pengene, men har holdepunkter for at de kan ligge hvor som helst, er det veldig smart snevre inn sket til under lyktestolpen for spare ressurser. Den syklisk baserte konjunkturanalysen kan sammenliknes med lete etter penger under lyktestolpen. Vi vet at det erfaringsmessig ligger mye penger p bakken, og at det ikke finnes mindre penger under lyktestolpen enn andre steder. Hvis man ikke rekker ske over alt, er det innlysende hvor den smarte starter lete i mrket.

Til sist fikk den nevnte Watchmen meg til fange opp enda et poeng som kan vre relevant i markedsanalysen. n av karakterene i filmen kalles Rorschach, etter testen ved samme navn. Rorschach-testen gr ut p teste personer for assosiasjoner forbundet med ulike blekkflekker. Testen brukes fortsatt i en del sammenhenger, menden kritiseres ofte for at man ikke p konsistent vis klarer fange opp menneskers psykologiske trekk. Om Rorschach-testen er god til sitt bruk eller ei, fr andre vurdere. Jeg tror imidlertid at selv tilhengerne av den vil vre enige i at ulike mennesker, bde normale og avvikere, konkluderer forskjellig basert p den samme informasjonen. I tillegg kan samme person assosiere de samme blekkflekkene p forskjellig vis, avhengig av situasjon, humr, vr og vind.

Snn sett vil et strikt analysesystem bidra til at man ikke faller i Rorschach-fellen. Et godt system vilkonkludere likt hver gang, hvis informasjonen er den samme. Teknisk analyse p sitt svakeste er et godt eksempel p Rorschach-fellen; 100 tekniske analytikere kan se 100 ulike mnstre og komme med 100 ulike konklusjoner nr de leser en graf. Teknisk analyse p sitt beste likner imidlertid mer p den tidligere beskrevne NBER-baserte analysen; stadig mer data kvantifiseres og puttes inn i det strikte systemet, og til sist gjenstr en mindre, kvalitativ vurdering av begripelig informasjon.

Faren med la hele bildet bli en del av analysen, uten at man har et system for oppsummere helhetsbildet, er at man blir et offer for alskens assosiasjoner underveis. Hvis man i tillegg pvirkes av annen sty, som igjen er et resultatav assosiasjonsbasert analyse, er man avhengig av flaks for lykkes i markedet.

En sannsynligvis bedre lsning enn assosiasjonsmetoden er anta at aksjemarkedet ogs i fremtiden vil oppfre seg noenlunde likt det vi har sett de siste 100 til 150 rene. Denne tilnrmingen sttter opp om antakelsen om at aksjemarkedet over tid vil stige til tross for ledende vitenskapsmenns flyktige vurderinger av fremtidsutsiktene. Vi kan ogs anta at aksjemarkedet vil gjre mange strre og mindre krumspring underveis, som blir mer forstelige i et syklisk basert lys.