hits

august 2013

Tro p omslag i 2014

Makrokonomene tror p et kraftig vekstomslag i 2014. De har aldri lagt inn et strre vekstomslag i 2014-prognosene sine enn n.

Da vi gikk inn i kalenderret 2013, trodde makrokonomene at den globale veksten ville bli 2,42 prosent, iflge data fra Bloomberg. Etter som prognoser har blitt erstattet av hndfaste, faktiske makrotall, har 2013-prognosen blitt kuttet til 1,96 prosent. Til tross for at vekstprognosene for kalenderret 2013 har blitt kuttet uke for uke i lpet av innevrende r, opprettholdes troen p 2014-veksten; den antas bli 2,95 prosent. Dette anslaget er litt lavere enn ved rsskiftet (da l 2014-estimatet p 3,16 prosent), men troen p et omslag i 2014 har vrt der hele tiden.


Figuren ovenfor viser differansen mellom makrokonomenes vekstprognoser for 2014 i forhold til 2013. Mens differansen l i overkant av 0,7 prosent i frste kvartal, kte differansen markant i lpet av andre kvartal. Figuren illustrerer det faktum at global vekst hittil i r har vist seg ligge under makrokonomenes prognoser. S lenge vekstestimatene for 2014 opprettholdes i strre grad enn de stadig lavere 2013-spdommene, ker det implisitte taktskiftet som ligger inne i makrokonomenes regneark.


Det er imidlertid ikke bare makrokonomene som er sterke i troen p god vekst fremover. Figuren ovenfor viser Sentix-deltakernes tro p veksten i USA i tiden fremover. Sentix er en sprreunderskelse blant hundrevis av markedsaktrer fra 20 land. Den siste sprreunderskelsen ble gjort ved inngangen til august og viser at man m ti r tilbake i tid for finne maken til vekstoptimisme for USAs del. Det har riktignok komme en del positive vekstsignaler fra Europa og Japan i den siste tiden, men for USA og BRIK-landene (Brasil, Russland, India og Kina) har de realkonomiske signalene vrt mer blandet. Det er med andre ord berettiget etterlyse mer hndfaste vekstbeviser for viktige deler i det puslespillet som utgjr verdenskonomien. Kanskje Federal Reserve, USAs sentralbank, sitter p fasiten; Fed tror p en konomisk vekst i USA p 2,45 prosent i innevrende r, et halvt prosentpoeng mer enn konsensus blant makrokonomene.

2014 nrmer seg. Iflge makrokonomene kan vi se frem til et skikkelig vekstomslag, som for vrig overgs av det vekstomslaget som ligger i den amerikanske sentralbankens prognoser. Nr fremtiden er usikker, er det tryggest sp at alt vil g bra; ingen vil bli sittende igjen alene som en pessimist hvis det optimistiske scenariet utfolder seg.

Store tiltak, liten effekt

Det er av sine egne man skal ha det. Forskere ved den amerikanske sentralbankens regionalkontor i San Francisco hevder at de historisk enestende pengepolitiske eksperimentene har liten effekt p realkonomien.

Sentralbankene i USA, Japan og Europa har gjennomfrt pengepolitiske eksperimenter de siste rene som mangler historisk sidestykke; den amerikanske sentralbanken, Federal Reserve, stttekjper for tiden finansielle aktiva for 85 milliarder dollar i mneden. Hpet er at de enorme markedsmanipulasjonene via omveier som formueseffekten bidrar til hyere vekst med en sunn inflasjon. Hpet er nok et dekkende ord for beskrive kvaliteten p de pengepolitiske beslutningene, for forholdet mellom konomisk vekst og eksperimentell pengepolitikk er komplisert all den tid realkonomien ikke styres av lover la dem man kjenner fra naturvitenskapen.

I et notat fra den 12. august i r slr Fed-konomene Vasco Crdia og Andrea Ferrero fast at kvantitative lettelser som tilbakekjp av finansielle aktiva pvirker realkonomien i mindre grad enn konvensjonelle pengepolitiske tiltak som endring i styringsrenten:

Programmer for tilbakekjp av finansielle aktiva som QE2 ser ut til ha, i beste fall, moderat effekt p konomisk vekst og inflasjon, konkluderer de to forskerne.

Nr det gjelder de kvantitative tiltakene, som QE2, sett i forhold til konvensjonelle rentekutt, skriver de to forfatterne flgende:

Dette indikerer at et program som QE2 stimulerer veksten i bruttonasjonalproduktet bare halvparten s mye som et rentekutt p 0,25 prosentpoeng.

Om ikke annet illustrerer de nye forskningsresultatene fra Federal Reserves egne konomer at effekten av de store tilbakekjpsprogrammene har vrt og fortsatt er usikre; derfor er det, slik jeg ser det, berettiget bruke begrepet eksperiment om de store sentralbankenes aktiviteter.

For vrig er det lettere finne en klar effekt av sentralbankenes aktiviteter p prisene i finansielle aktiva; dette er ikke overraskende all den tid Federal Reserves pengepolitiske lettelser kommer i form av enorme tilbakekjp av obligasjoner. I oktober i fjor viste jeg at Federal Reserve de siste 25 rene har vrt en komit for hyere aksjepriser. I samme artikkel viste jeg at den konomiske veksten ikke hadde vrt spesielt god i perioden med aksjepriskende sentralbankpolitikk. I mai i r viste jeg til en forskningsrapport fra Pew Research Center, som fortalte oss at 93 prosent av befolkningen i USA ikke hang med p den formueskningen som fant sted fra 2009 til og med 2011.

Man skal med andre ord ikke vre spesielt kritisk anlagt for vre i stand til tegne et bilde av sentralbanker som initierer tiltak hvor utfallet ganske sikkert vil ke prisene p finansielle aktiva, mens programmene ser ut til ha, i beste fall, moderat effekt p realkonomien. At de samme sentralbankene de siste tirene har kjempet for oppn uavhengighet fra demokratiske valgte organer, samtidig som de gjennom Sveriges Riksbank fikk etablert en Nobel-pris i konomi - til protester fra Nobel-familien - for gi konomifaget vitenskapelig troverdighet, illustrerer at ettertiden kan komme til vurdere sentralbankenes status annerledes enn vi gjr i dag. Forskere er allerede i ferd med grave mer i disse pikante sprsmlene, jf. dette intervjuet med n av de tre personene bak et forskningsprosjekt om Nobel-prisen i konomi.

De siste 30 rene har sentralbankene i Vesten styrt renten stadig lavere, etter at renten ble satt skyhyt i bl.a. USA p slutten av 1970-tallet og begynnelsen av 1980-tallet. Mens Japan var frst ute med nullrentepolitikk p midten av 1990-tallet - etter en lengre periode med svak konomisk vekst - har et liknende renteregime kommet til USA og Europa. Skal vi tro fagkonomer ved Federal Reserve, har kvantitative lettelser mindre effekt enn rentekutt - og enn s lenge er det vanskelig tenke seg negative styringsrenter. Snn sett kan vi fortsatt se for oss at sentralbankene vil ha strre suksess med styre prisen p risikofylte finansielle aktiva enn pvirke realkonomien i nsket retning.

Den store moderasjonen

En del konomer trodde kampen mot konomiske nedturer var vunnet. Sprsmlet er om det bare er tiden med hy vekst som er over, mens de konomiske svingningene vil komme tilbake.

Mindre konomiske svingninger og fravr av resesjoner fra midten av 1980-tallet til utgangen av 1990-tallet bidro til at ledende konomer hyllet seg selv:

Den store utfordringen med forebeygge depresjoner har blitt lst for alle praktiske forml, slo Robert Lucas fast i en tale til American Economic Association i 2003; Lucas er professor ved University of Chicago og mottok den svenske sentralbankens pris til minne for Alfred Nobel i 1995.

En annen Chicago-konom, Milton Friedman (1912-2006), hadde mange r tidligere sltt fast at Den store depresjonen p 1930-tallet kunne vrt unngtt hvis bankene hadde blitt tilfrt mer likviditet. USAs sentralbanksjef, Ben S. Bernanke, hyllet Milton Friedman p denne mten i 2002:

La meg avslutte talen ved utnytte stillingen min litt som en offisiell representant for Federal Reserve. Jeg vil gjerne si flgende til Milton og Anna [Schwartz, som var Friedmans medforfatter] vedrrende Den store depresjonen: Dere hadde rett, vi forrsaket [depresejonen]. Vi beklager. Takk til dere; vi vil ikke gjre samme feil n gang til.

Et par r senere, i februar 2004, brukte Bernanke uttrykket Den store moderasjonen for frste gang.

Et av de mest slende trekk i det konomiske landskapet de siste tjue rene eller s er det betydelige fallet i makrokonomisk volatilitet, skrev Bernanke i artikkelen fra 2004.

Det var for vrig James H. Stock og Mark W. Watson som brukte uttrykket den aller frste gangen i september 2002, i et arbeidsnotat fra National Bureau of Economic Research; Bernanke var interessant nok n av dem som de to forfatterne takket for bidrag p forsiden av arbeidsnotatet.

Mens de ledende konomenes yne var rettet mot makrokonomisk volatilitet, var det andre slende trekk i det konomiske landskapet som er viktigere, nemlig den store moderasjonen i konomisk vekst og velstand; meg bekjent har ingen nasjoner blitt rike p grunn av lav konomisk volatilitet, s det br vre ukontroversielt at god konomisk vekst er foretrekke fremfor lav konomisk volatilitet.


Figuren ovenfor illustrerer den store moderasjonen i konomisk vekst i vestlige konomier, samt den japanske. Sylene viser gjennomsnittlig, annualisert vekst i bruttonasjonalproduktet i tre ulike perioder. Med det 20. rhundre menes perioden fra 1980 til rtusenskiftet. For Japan er det perioden fra 1980 til 1992 som betegnes som det 20. rhundre p grunn av landets tidligere moderasjon i den konomiske veksten.

Fakta er penbare: Den konomiske veksten har moderert seg i hele den vestlige verden, og Japan var frstemann inn i den store moderasjonen. At ledende konomer s lenge har fokusert p de lavere svingningene i veksten, mens det mest interessante er den stadig lavere veksttakten, minner om ordtaket ikke se skogen for bare trr.

Veksten p vei

Bilbruken i USA har falt og flatet ut. Det reiser sprsmlet om et av amerikanernes gamle frihetssymboler str for fall.

Bilen har i mange tir vrt et symbol p frihet i USA. Unge drmte om den dagen de ville f sin frste bil, og amerikanernes godt utbygde veisystem pnet en verden av muligheter for de frihetsskende.

Biler har lenge vrt et symbol p personlig frihet. Du har veien pen foran deg; nr du sitter bak rattet, har du muligheten til ta kontroll over din egen skjebne. P denne mten gir bilen deg livsutfoldelse. eie en bil betyr ikke bare at du er uavhengig av andre for flytte deg fra sted til sted; bileierskapet dreier seg ikke bare om kjretyet, men om at du har valgfrihet i tillegg, skrev antropologen Krystal D'Costa p nettsiden til Scientific American i april 2013.

Amerikanske myndigheter har kartlagt bilbruken helt siden 1930-tallet. I 1971 begynte de med mnedlige mlinger av avstanden som til sammen ble tilbakelagt bak rattet i USA. Figuren nedenfor viser antall milliarder miles (n mile er 1,6 kilometer) som er tilbakelagt p amerikanske veier i lpet av rullerende ettrsperioder.

Statistikken i figuren ovenfor er fra Office of Highway Policy Information og viser at bilbruken toppet ut i november 2007, det vil si n mned fr Den store resesjonen i USA offisielt startet. Siden den gang har den samlede tilbakelagte avstanden p amerikanske veier i lpet av rullerende 12-mnedersperioder falt og aldri kommet tilbake igjen; dagens bilbruk er fortsatt tre prosent under bilbruken for fem og et halvt r siden. De gr sylene i figuren representerer historiske resesjoner i USA; det har de siste 43 rene vrt en klar sammenheng mellom bilbruk og resesjoner. Det har for vrig aldri skjedd tidligere at amerikanernes bilbruk har gtt gjennom en like lang periode med fravr av vekst.

Det har vrt mye snakk om at den amerikanske konomien er p rett vei. Veistatistikken fra USA viser imidlertid at bilene er mindre p veien enn fr. Basert p veistatistikken, som historisk har vrt god til fange opp amerikanske resesjoner, er det amerikanske frihetssymbolet fortsatt fanget i en nedtur.

Noen kommentatorer peker p det faktum at amerikansk ungdom foretrekker andre sysler enn sitte foran rattet i en bil. I en underskelse som ble gjort av konsulentselskapet Gartner i 2011, og som ble referert av BBC i november 2011, foretrakk 46 prosent av de intervjuede i aldersgruppen 18 til 24 r internettilgang fremfor egen bil; blant dem som vokste opp p 1950- og 1960-tallet, var det bare 15 prosent som foretrakk internett fremfor bil. Med andre ord kan en del av fallet i bilbruken kanskje tilskrives endrede preferanser og atferd. Jeg mener det imidlertid er viktig skille mellom langsiktige, strukturelle endringer - som preferanser og atferd - og sykliske, mellomlangsiktige endringer. Det var jo ikke et stort skift i atferd og preferanser - som skyldes demografi - i rsskiftet fra 2007 til 2008. Strukturelle skift tar lengre tid, og derfor vil mer kortsiktige forhold som en konomisk nedgangskonjunktur fortsatt vre synlige i tidsserier som over tid kan preges av strukturelle, langsiktige skift.

I engelsksprklige land har de et uttrykk som lyder vr forsiktig med hva du nsker deg; nsket kan g i oppfyllelse. Om ikke annet kan fallet i amerikansk bilbruk gi amerikansk ungdom det de nsker; mer tid til sitte foran PC-skjermen med et elektronisk ratt hvor de kan kjre om kapp med sine Facebook-venner via internett. Dette er kanskje en litt annen frihet enn tidligere generasjoner amerikanere drmte om, men mon tro om foreldrene ogs fr et nske oppfylt; s lenge den oppvoksende generasjonens aktiviteter er p nettet, s kan man endelig ha full oversikt over dem, dgnet rundt.