hits

It's the economy, stupid

Markedene faller og folk psykes ut. Som vanlig er det konomien som fr skylden. Vi skal se at det er en tynn forklaring.

De aller fleste markedsanalytikere antar at det er en kopling mellom det som skjer i konomien og det som skjer i kapitalmarkedene. Det gjr de klokt i. Det er ikke uten grunn at aksje- og obligasjonsmarkedet inngr i ledende indekser for konomisk aktivitet; den empirisk belagte sammenhengen mellom realkonomien og markedene er bunnsolid.

Dessverre er det ikke slik at en faktor som normalt forklarer utviklingen i en strrelse som kapitalmarkedet, vil gjre det hele tiden. Dette skjnte de klassiske konjunkturanalytikerne for lenge siden (omtrent 100 r siden), og det er derfor klassisk konjunkturanalyse ser p bredden i et konomisk omslag og ikke bare p de overordnede strrelsene som bruttonasjonalprodukt. Med andre ord opererte de klassiske konjunkturanalytikerne med en skalt flerfaktormodell lenge fr det statistiske begrepet fant veien inn i det moderne konomifaget.

Til tross for at alle konomer har hrt om flerfaktormodeller, fokuserer de aller fleste markedsanalyser p realkonomien og utviklingen i denne. Oppgangen i prisen p risikofylte aktive har helt siden 2009 blitt forklart med bedringen i de konomiske nkkeltallene. Etter at USA gikk ut av resesjon i juni 2009 - og dro med seg resten av verden inn i en selvforsterkende spiral - tiltok den konomiske veksten. I alle fall frem til rsskiftet 2010-2011. Siden den gang har momentum i bl.a. den amerikanskekonomien stoppet opp, det vil si at veksttakten gikk fra vre tiltakende til avta eller i beste fall innta et stabilt sideleie med nrmest uendret, men lav vekst.

Hvis vi lar konomien mte vekstestimatene fra 2011 til i dag, finner vi et interessant mnster. Da 2011 sto for dren, trodde konomene at veksten i globalt bruttonasjonalprodukt (slik det fremkommer i Bloombergs aggregat, som skiller seg fra for eksempel Verdensbankens mer utfyllende aggregat) ville bli 3,3 prosent; ved utlpet av 2011 hadde dette estimatet falt til 2,7 prosent. I 2012 begynte BNP-estimatet p 2,3 prosent, og ved utgangen av 2012 l det p omtrent samme niv, 2,2 prosent. I 2013 startet estimatet p 2,4 prosent, mens det endte ret p to prosent.

I figuren ovenfor har jeg vist utviklingen det siste ret i de globale BNP-estimatene for 2014, 2015 og 2016. Ogs her ser vi det samme mnstret som vi har observert i BNP-estimatene siden 2011; estimater for de neste rs vekst i den generelle konomien har falt og de fortsetter falle.

Nr vekstestimatene faller, m vi kunne snakke om skuffende konomisk vekst (mange mener den konomiske veksten har vrt overraskende god de siste rene, men dette fr ikke jeg til stemme med objektive data; dette er nok et eksempel p at objektive data betyr lite for mange markedsanalytikere fordi de ikke lar sannheten delegge den storyen de tjener mest penger p).Den globale konomien har skuffet vekstmessig i flere r, og skuffelsene fortsetter st i k; det er derfor sjefkonomenes estimater hele tiden kuttes i forhold til for hye forventninger.

Den solide oppturen i prisen p risikofylte aktiva de siste rene har med andre ord kommet til tross for skuffende konomisk vekst, og ikke p grunn av positivt overraskende vekst slik mange markedsanalytikere har gitt inntrykk av. De siste ukene har markedene falt, og dermed er koplingen mellom konomien og kapitalmarkedet klarere enn den har vrt siden 2011. Det henger likevel ikke p greip konkludere med at det er konomien som har trukket ned aksjemarkedet de siste ukene; det m vre en annen, hittil positivmarkedsdriver som har blitt utfordret.

konomien fr gjerne skylden for det meste.Vi kan imidlertid ikke tilskrive oppgangen i aksjemarkedet fra 2011 til 2014 med overraskende hy konomisk vekst. skylde p konomien nr markedet faller rundt ti prosent i lpet av noen hstdager, krever derfor en spesiell egenskap til lukke ynene for det penbare i jakten p enkle konklusjoner.

Fordi verdenskonomien har skuffet vekstmessig de siste fire rene, ligger det andre grunner bak denbetydeligste aksjekorreksjonen siden 2011.

8 kommentarer

Hei!

Takk for en meget interessant og lrerik finansblogg. Ettersom ingen andre stiller sprsmlet som henger i luften gjr jeg det: Har du noen formening om hvilke andre grunner (enn skuffende vekst) som kan ligge bak korreksjonen vi har sett den siste tiden? Selv synes jeg det virker ganske s skummelt n med denne volatiliteten som jeg ikke har sett maken til siden finanskrisen. Personlig har jeg ikke tro p at verken Ebola-frykt eller andre geopolitiske forhold kan forklare utviklingen, og er derfor svrt spent p fortsettelsen.

Til ystein: Hei og takk for godt sprsml. Hvis det ikke er veksten som forklarer fallet i risikofylte aktiva, hva er det?

Vel, merk at konjunkturene fortsatt er en negativ driver og snn sett fortsatt har potensial til legge en demper p risikotakingen. Markedsprisingen - det vil si syklisk justert p/e (CAPE p engelsk) og p/b - er langt over (50-70 prosent) over historisk snitt i USA som alene utgjr halvparten av verdensindeksen. Marginene i foretakene er i tillegg historisk hye. Markedsprisingen har imidlertid vrt hy - over historisk snitt - helt siden 2009, s dette er heller ikke en driver som har sltt seg p akkurat n; den har hatt potensial til bli et problem, men har ikke skremt investorene de siste rene.

Det som har utvilsomt endret seg de siste ukene, er momentum i markedet. Momentum er en anerkjent faktor for forklare avkastning p tvers av enkeltaksjer (se "cross section of stock returns"), men momentum fungerer ogs p overordnet indeksniv ("don't fight the tape"). Hvis momentum i kapitalmarkedet endrer karakter, er det dumdristig utfordre denne markedsdriveren.

USA har for vrig bestemt seg for kutte ut de kvantitative lettelsene - stttekjp av obligasjoner - fra oktober av. Pengepolitikk er ogs en markedsdriver du heller ikke har lyst til utfordre, og hvis folk mister troen p sentralbankene, s faller markedet.

For vrig har sentimentet vrt hyt inntil nylig. Nr stemningen er hy, blir aksjeavkastningen p kort sikt ofte lav. Sentimentet har imidlertid holdt seg uvanlig lenge p et hyt niv, s det er ikke godt si hvorfor sentimentet plutselig kan ha blitt en driver som forklarer avkastningsmnstret.

Summa summarum tror jeg nedturen i aksjemarkedet m ses opp mot markedsdriverne momentum og pengepolitikk, men jeg kan ikke vite helt sikkert om dette er en helt korrekt diagnose.

Sentiment (kortsiktig driver, 3-26 uker), momentum (mellomlangsiktig driver, 3-24 mneder), konjunktur (mellomlangsiktig driver, 3-24 mneder) og verdi (langsiktig driver, over sju r) er imidlertid markedsdrivere som er intuitive og har sttte i bde empiri og teori. S det flge markedet ved monitorere disse fire driverne, i tillegg til ha et syn p pengepolitikkens potens, kan kanskje gi oss et visst innblikk i risikobildet p kort, mellomlang og lang sikt.

Merk at prosessen ovenfor er helt uegnet til gi spdommer ( la "markedet skal opp 25 prosent i lpet av 18 mneder" eller at "det kommer en korreksjon p minst ti prosent i lpet av tre mneder"). Prosessen er imidlertid mer egnet til vurdere hele risikobildet. Den passer derfor bedre for "reven" og drligere for "pinnsvinet" (jf. Arkhilokhos som sa at mens reven kan mange knep, s kan pinnsvinet bare ett. Det finnes mye p nettet om reven og pinnsvinet og de to innfallsvinklene til markedsanalysen, jeg liker bl.a. dette lysarket: http://bakerstreetpublishing.files.wordpress.com/2012/10/fox-and-hedgehog-0011.jpg).

Lykke til med din egen markedsanalyse!

Hehe svaret ditt til ... var bedre enn innlegget. For Oslos del ser $83 fatet holde som teknisk sttte, s da sendes vel brsen opp i takt med utenlandske for n. Var for vrig kjempefine earnings i Sverige i dag, og en god del i Norge ogs.

Vi fr puste ut og bare vente med spenning til markedet begynner teste den tekniske sttten p 83. Kanskje verden endelig har funnet ut at vi renner over med olje i den stund amerikansk shale-oil bare er i sin "infancy". Vi m nok forvente noen harde tak framover her p berget. S .... hvis du synes dette var skremmende og volatilt, hehe You havent seen nothing yet.

Hei.

M si at bloggen din fremstr innsiktsfull og seris. Som det vil fremg, har jeg liten konomisk innsikt - ikke dermed sagt at jeg ikke vil prve f det.

Det er noe helt grunnleggende jeg ikke har fattet helt, som det hadde vrt hyggelig om du fant anledning til kommentere: Hvorfor er det s viktig med vekst i konomien? Alt kan bli bedre og alle vil ha mer penger, osv., men hva er egentlig greia? Er vekst et premiss for at samfunnet skal fungere? Norge har f.eks. lav arbeidsledighet, god kjpekraft blant innbyggerne, osv. osv. Hvorfor er det da slik at konomien p dd og liv m oppleve vekst (noe jeg har inntrykk av at er viktig), og hva ligger egentlig i begrepet?

Kunne slike amatrmessige sprsml ligge til grunn for et svar eller innlegg?

Det hadde vrt no'! :-)

Igjen takk for de mange innsiktsfulle og serise innlegg.

mvh

Stein

Sprsmlet om vekst frer langt. (derfor er det jo ogs interessant).

Her er mine spredte kommentarer, i stikkordsform:

- utfordre vekstfilosofien er utfordre selve grunnsatsen i det som er blitt 'vestlig levevis' og ogs eksportvare.

Nullvekstfilosofien fantes en gang p 70- tallet, og det sprs om ikke folk i det stille, som kanskje lurer litt p det samme som Stein, heslt ikke vil assosieres med hippie- kultur og bokollektiver.

- Nr tok vekstbegrepet feste i konomiens historie? 'Wealth' og 'prosperity' fra de klassiske konomers tid har ikke nyaktig samme konnotasjon. Minner om at de klassiske konomer i tillegg til vre konomer, vat statsmenn/- vitere, filosofer, attptil teologer. De var neppe dilettanter av den grunn. Og med det levde de, i motsetning til hva man ofte gjr i vr spesialiserte tidsalder, med et overheng av andre idealer.

For det er idealer det dreier seg om.

- Problemet heter ikke 'vekst', men materialisme (riktig definert). Materialismen gravlegger en rekke nyttige begreper, som 'egennytte', 'rasjonalitet', og 'vekst' gjerne det.

- Det er vanskelig komme opp med en selvforklarende motsats til materialisme. Vi prver 'idealisme', ikke forsttt som veldedighet eller utopi, men en orientering som innebrer at man tillegger ideverdenen en form for virkelighet.

- dette har sin parallell i forestillingen om 'mennesket som borger av to verdener', frihetens og ndvendighetens. konomifaget har oppkastet ndvendighetens fornuft til den rette, bruken av ordet rasjonalitet er et retorisk ran, og med det blir menneskeheten ikke friere.

- materialisme, spesialisering, og 'separatisme', passer dessverre litt for godt sammen.

- vi har med tiden ftt mange npersonhusholdninger. Dyrt tankesett.

- vekst kan sees i sammenheng med fordelingsproblemet, avhengig av ynene som ser, i det minste fordelingsfenomenet. Synes dere det er hyggelig dele? Det syns jeg, men jeg vil bestemme nr, hva og med hvem.

- en forestilling om forbedring er ulselig knyttet til den menneskelige eksistens. Slik sett er det ikke noe alternativ til vekst. Men bevares, m det vre vekst i BNP?

-alle har hrt om ml og midler. Betenk det en gang til. Kan man tenke seg mlsettinger som strekker seg utover det materielle?

- materialismen smadrer ndsmennesket. Universiteter og hyskoler, som i mange henseender ikke gjr annet enn fremelske 'ndvendighetens fornuft', en tronrver, gjenoppdager n sin egentlige kallelse i form av smtt penible 'dannelseskvelder'. Ja, ja sier jeg.

Jeg tror ikke man kommer noen vei med dette fr begrepsparet 'materialisme'/'idealisme' er etablert. Uten det ene, tar det andre overvekt. (Det gjelder begge veier i grunnen.)

Uten avbalanseringen trer umetteligheten inn.

Til magnus: Du skriver at svaret "var bedre enn innlegget". Det er vel ingen tvil om at svaret gir - svaret ;-)

Noen ganger er sprsmlene mer interessante enn svarene og utbyttet hos den interesserte leser er strre hvis man gjr det litt vanskeligere enn g rett til "fasiten". Enig?

Poenget mitt med innlegget var f frem at det "alle" ser p - nemlig konomien eller konjunkturene - ikke har betydd noe for utviklingen i aksjemarkedet de siste rene. Nr man har tatt dette inn over seg - i stedet for bare fokusere p konomien og tro at dette er nkkelen til forstelsen av markedssvingningene - s blir resten av analysen mer interessant og enklere. Det er premisset bak mange markedsanalyser om at en markedsbevegelse alltid m forklares ut fra konjunkturene, jeg ville til livs.

Til Stein: Du reiser sprsmlet "hvorfor er det s viktig med vekst i konomien"?

Vekst i konomien skjer for eksempel nr man fra den ene dagen til den neste skaper de samme verdiene med mindre innsats enn dagen fr, og bruker de ledige ressursene til bake en strre kake enn i gr. Dette kalles produktivitetsforbedring. Jeg tror det ligger i menneskers natur forske forbedre seg fra en periode til den neste, og at slike forbedringer (som finne opp hjulet) gir en rekke gevinster av bde personlig art (selvrealisering) og penbar konomisk art.

mle konomisk vekst er problematisk, for hvem bestemmer definisjonene? Vi har bestemt oss for bruke bruttonasjonalproduktet som et mltall p verdiskaping, men mange verdifulle ting inngr ikke i BNP.

Dette med poenget bak konomisk vekst er et veldig stort tema som jeg ikke fr plass til dykke ned i her. Jeg tipper du finner mye p nettet eller p Amazon om dette temaet, som slett ikke er nytt og som mange intelligente folk har utbrodert allerede. Jeg tror inngangen til en interessant diskusjon om emnet er se p prinsippene bak BNP-tallet og vurdere om BNP-tallet implisitt inneholder et sett med verdier som mange i samfunnet fler er fremmede for dem.

Skriv en ny kommentar